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注：根據(jù)作者在川財(cái)2017年度策略會(huì)（12月8日）主題發(fā)言整理非常感謝川財(cái)?shù)难?qǐng)，我們今天主題是尋找確定性，前面兩位嘉賓已經(jīng)從經(jīng)濟(jì)還有政策上給大家描述了很多的不確定，而我們對(duì)于2017年大宗商品有一些相對(duì)確定的看法。商品在2016年可以...[詳細(xì)]
宣城期貨配資:【v:pei0zi】 【本司專注股票配資|期貨配資業(yè)務(wù)，歡迎聯(lián)系��！】
注：根據(jù)作者在川財(cái)2017年度策略會(huì)（12月8日）主題發(fā)言整理非常感謝川財(cái)?shù)难?qǐng)，我們今天主題是尋找確定性，前面兩位嘉賓已經(jīng)從經(jīng)濟(jì)還有政策上給大家描述了很多的不確定，而我們對(duì)于2017年大宗商品有一些相對(duì)確定的看法。商品在2016年可以說(shuō)是資本市場(chǎng)最耀眼且波動(dòng)最大的資產(chǎn)，它的表現(xiàn)非常好。我先介紹一下我們的研究架構(gòu)。因?yàn)榇笞谏唐泛徒?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)掛鉤，所以我們認(rèn)為第一個(gè)維度，最重要的是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，這是決定了大宗商品牛熊的根基。如果經(jīng)濟(jì)下行，那商品一般是熊市， 如果經(jīng)濟(jì)上行，商品一般是牛市。對(duì)于大宗商品來(lái)講，如果我們關(guān)注到半年的周期，已經(jīng)在市場(chǎng)上非常有優(yōu)勢(shì)了，而半年之后的情況較難判斷，特別是在全球宏觀異 動(dòng)非常大的局面下。第二個(gè)是信用周期，就是央行的信用擴(kuò)張和收縮。剛剛張老師講到了，國(guó)內(nèi)的信用周期，還沒(méi)有明顯的看到信用緊縮的情況。第三個(gè)是通脹預(yù) 期。今年11月有色金屬的價(jià)格暴漲，我們跟各類的機(jī)構(gòu)投資人交流，包括做債券做股票做商品的機(jī)構(gòu)投資者，大家對(duì)于2017年通脹的看法分歧很大。做債券的覺(jué)得明年沒(méi)有通脹，做股票的覺(jué)得通脹一季度就結(jié)束了。從我們做大宗商品的角度，認(rèn)為明年的通脹會(huì)比大家想象的要強(qiáng)。我先簡(jiǎn)單說(shuō)一下，后面會(huì)從大宗商品的供需平衡表、估值以及基本面等方面做一下交流。先陳述一下觀點(diǎn)，為什么2017年通脹預(yù)期會(huì)比大家想象強(qiáng)一 點(diǎn)呢？最基本的一句話，2016年開始，國(guó)內(nèi)成本推動(dòng)型的通脹剛剛開始，2017年可能會(huì)持續(xù)。大家知道我們供給側(cè)的改革，在黑色上非常明顯。為什么說(shuō)是 成本推動(dòng)型的通脹呢？根本原因是，從2016年開始，去產(chǎn)能等經(jīng)濟(jì)政策，已經(jīng)由原來(lái)的市場(chǎng)化變成了行政化。市場(chǎng)化的結(jié)果是效率提高、成本降低，過(guò)度行政化 導(dǎo)致的結(jié)果是什么呢？是效率降低、成本上升。所以今年的煤炭供給側(cè)改革據(jù)說(shuō)是成功的，明年鋼鐵的去產(chǎn)能將會(huì)體現(xiàn)出來(lái)。所以我們認(rèn)為從整個(gè)大宗品的角度，從 全社會(huì)的要素成本上升的角度，商品底部在逐步抬升。給大家看一幅簡(jiǎn)單的圖，目前我們期貨市場(chǎng)已經(jīng)上市了四十多個(gè)品種，其中中金所上市了五個(gè)品種，一種是股指類，有三個(gè)合約，還有債券類，我發(fā)現(xiàn)很多債券圈的朋友，現(xiàn)在對(duì)于十年期的國(guó)債期貨非常偏愛(ài)，而且十年期國(guó)債期貨價(jià)格的變動(dòng)對(duì)于銀行間市場(chǎng)的影響也很大。這邊商品期貨我們分成三類，一類是工業(yè)品，我們稱之為周期性的商品，跟整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期非常相關(guān)。第二類是農(nóng)產(chǎn)品， 分析農(nóng)產(chǎn)品比較看重它的供需，關(guān)注供給端，是因?yàn)檗r(nóng)產(chǎn)品會(huì)看天氣吃飯。但是它的牛熊決定，還是在需求端。如果經(jīng)濟(jì)下行很厲害，大家沒(méi)有錢吃飯了，農(nóng)產(chǎn)品也 會(huì)表現(xiàn)很差。其實(shí)期貨市場(chǎng)很小，因?yàn)檫@段時(shí)間也跟各機(jī)構(gòu)交流，國(guó)內(nèi)的期貨市場(chǎng)內(nèi)全市場(chǎng)的資金，可能只有四千億，相對(duì)于股票市場(chǎng)來(lái)講，顯然是比較小的。但是 因?yàn)樗吒軛U交易的產(chǎn)品屬性，可能會(huì)撬動(dòng)幾十萬(wàn)億的交易額。你從商品期貨、股指期貨中可以發(fā)現(xiàn)一個(gè)很有意思的現(xiàn)象，期貨市場(chǎng)把國(guó)內(nèi)各類的資產(chǎn)價(jià)格全部囊括在內(nèi)。我們從商品期貨看的話，有一個(gè)形象的比喻：即國(guó)內(nèi)的商品期貨市場(chǎng)可以當(dāng)成實(shí)體經(jīng)濟(jì)的微型地圖，縮量版的地圖，商品期貨對(duì)于大家關(guān)注實(shí)體經(jīng)濟(jì)幫助更大一點(diǎn)。我接下來(lái)會(huì)講三個(gè)方面，第一個(gè)周期內(nèi)的工業(yè)品，我們的觀點(diǎn)是底部抬升。2011年整個(gè)商品市場(chǎng)轉(zhuǎn)熊之后，一直到2015年，工業(yè)品經(jīng)歷了價(jià)格大 幅度下跌，另外全社會(huì)的庫(kù)存持續(xù)下降。整個(gè)行業(yè)，包括黑色甚至有色，在經(jīng)濟(jì)下行的周期當(dāng)中， 都出現(xiàn)了大量企業(yè)退出的情況，而且這個(gè)過(guò)程當(dāng)中，也出現(xiàn)了一個(gè)新的現(xiàn)象，行業(yè)集中度在提升。大企業(yè)的集中度提高，定價(jià)和話語(yǔ)權(quán)越來(lái)越強(qiáng)。2015年底，國(guó) 家刺激了一把，所以2016年出現(xiàn)了工業(yè)品這么大幅度的上漲。焦炭的價(jià)格16年年初最低是520元/噸，現(xiàn)在已經(jīng)超過(guò)2000元/噸了，漲了兩到三倍以上，它不是反彈的概念了，而是趨勢(shì)的逆轉(zhuǎn)了。高位之下，有一個(gè)對(duì)逆轉(zhuǎn)相 對(duì)確定的判斷，就是你很難看到它有比較大幅度的，或者是重新回到原來(lái)熊市的通道當(dāng)中，它的底部在不斷的抬升。第二個(gè)農(nóng)產(chǎn)品，2017年我們認(rèn)為農(nóng)產(chǎn)品當(dāng)中 的油脂有可能會(huì)有歷史性的、比較確定的上漲突破行情。第三個(gè)是貴金屬，因?yàn)榍耙欢螘r(shí)間，特別是跟券商的機(jī)構(gòu)聊，他們對(duì)于貴金屬看好，但我們持有謹(jǐn)慎態(tài)度。我們覺(jué)得2017年貴金屬?gòu)椥钥臻g會(huì)受到比較大的約束。第一個(gè)工業(yè)品方面。這個(gè)圖大家比較清楚，我列了三個(gè)品種，銅、螺紋鋼、原油。首先銅的周期性比較強(qiáng)。15年16年兩年中都出現(xiàn)了底部的反彈，銅在11月份是出現(xiàn)最晚的品種。對(duì)于整個(gè)工業(yè)品，首先要看它目前所處的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 的狀態(tài)。從目前可得的數(shù)據(jù)和調(diào)研至少可以說(shuō)明年一季度二季度，看不到經(jīng)濟(jì)的重新下行，所以我們認(rèn)為沒(méi)有條件支持價(jià)格重新下行。我舉個(gè)例子，從銅的基本面來(lái) 講，銅是全球定價(jià)，基本面的數(shù)據(jù)和它的供需平衡表其實(shí)是非常透明的。而且銅有個(gè)特征，價(jià)格一旦開始出現(xiàn)上漲，沒(méi)有一個(gè)季度到半年，其價(jià)格很難出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。其次從原油的供需平衡表來(lái)看，其供需缺口在16年的前三個(gè)季度有所縮窄，原來(lái)供大于求的趨勢(shì)在改變。從OPEC報(bào)告中預(yù)測(cè)的2017年供需平衡表來(lái)看， 如果按照正常的市場(chǎng)來(lái)評(píng)估，2017年上半年整個(gè)全球的原油供需將進(jìn)入平衡狀態(tài)。近期OPEC達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議導(dǎo)致原油價(jià)格上漲10%，從減產(chǎn)協(xié)議的產(chǎn)量標(biāo)準(zhǔn) 來(lái)看，明年二季度后可能會(huì)出現(xiàn)原油新的缺口，需求將可能大于供應(yīng)。未來(lái)原油價(jià)格上漲的幅度仍具有不確定性，但是相對(duì)確定的是50美金左右將會(huì)是底部?jī)r(jià)格， 當(dāng)然也有可能在未來(lái)的幾年都是原油價(jià)格的低點(diǎn)。最后我們看一下黑色，關(guān)注市場(chǎng)要看主要矛盾，2016年上半年的主要矛盾很清晰就是鋼材(3378, -88.00, -2.54%)的 供需錯(cuò)配，特別是春節(jié)之后，鋼材價(jià)格出現(xiàn)暴漲。因?yàn)槭裁茨�？前面連續(xù)5-6年鋼價(jià)呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，鋼廠虧損嚴(yán)重，大量的中小型鋼廠開工率下降，甚至關(guān)停。去 年年底的時(shí)候，投資重新啟動(dòng)。我印象很深刻，去年11-12月份的時(shí)候，由于鋼廠大面積檢修，板材跟螺紋市場(chǎng)庫(kù)存很低，價(jià)格從12月開始觸底反彈，商品無(wú) 論跌到哪里總是有成本的。我們看到今年上半年，黑色行情最大的波動(dòng)是因?yàn)殇搹S減產(chǎn)過(guò)多預(yù)期存在供應(yīng)缺口，在螺紋鋼的推動(dòng)下，鐵礦等原料價(jià)格跟漲，導(dǎo)致黑色 出現(xiàn)大幅度的波動(dòng)行情。后來(lái)到4-5月份，因?yàn)殇搹S利潤(rùn)修復(fù)，復(fù)產(chǎn)明顯增多，價(jià)格在暴漲之后出現(xiàn)暴跌，供需矛盾已經(jīng)緩和，價(jià)格也開始回歸。下半年，特別是 九月份到十一之后，煤炭?jī)r(jià)格上漲超出預(yù)期，到目前為止，除了動(dòng)力煤，其他沒(méi)有很明顯的壓力對(duì)價(jià)格形成抑制。為什么呢？核心問(wèn)題在于煤炭去產(chǎn)能很徹底，今年 4月份開始實(shí)施276工作日，導(dǎo)致了下半年煤炭供需錯(cuò)配。有的大鋼廠是每天蹲點(diǎn)蹲在焦化廠門口，等著采購(gòu)焦炭，而前幾年都是焦化廠把焦炭送到鋼廠門口，可 見(jiàn)供需情況出現(xiàn)了本質(zhì)的變化。2016年煤炭去產(chǎn)能，2017年我們認(rèn)為鋼材的去產(chǎn)能真正開始，因此，對(duì)于鋼材價(jià)格來(lái)講很難看到大幅下行的趨勢(shì)，反而有可能進(jìn)一步上升的預(yù) 期。為什么呢？因?yàn)榻K端需求是相對(duì)穩(wěn)定的，而明年開始供應(yīng)端實(shí)際量是有可能下降的，尤其最近開始報(bào)道很多的中頻爐問(wèn)題，行政手段的推進(jìn)，將會(huì)改變供應(yīng)和需 求端矛盾關(guān)系。然后看鐵礦石，最近鐵礦石漲得也很厲害，為什么呢？港口庫(kù)存有一億噸多噸，但是高品位礦只占到兩成不到，十一后因?yàn)槌杀窘固績(jī)r(jià)格暴漲，導(dǎo)致 鋼廠成本上升，焦炭和礦石在成本中占比很大，因?yàn)榻固績(jī)r(jià)格上漲過(guò)高，鋼廠不得不增加高品位礦比例，以降低單噸成本。導(dǎo)致鐵礦石整體價(jià)格跟隨高品礦上漲，高 低價(jià)差也一度拉到歷史高位。鐵礦的價(jià)格什么時(shí)候回歸呢？煤炭?jī)r(jià)格在未來(lái)有沒(méi)有可能出現(xiàn)回歸呢？這是一個(gè)很重要的問(wèn)題。接下去會(huì)從下游、鋼材、礦石、煤焦分別來(lái)看一下。先看終端消費(fèi)，今年下游表現(xiàn)整體超預(yù)期，三季度之后同比增加明顯。最新公布的一個(gè)數(shù)據(jù)，十一月份挖掘機(jī)產(chǎn)量同比爆增72%。而前兩天剛剛公布，重卡產(chǎn)量是爆增88%，表明需求非常好。鋼材下游的需求，主要來(lái)自房地產(chǎn)和 基建，這兩個(gè)行業(yè)使用螺紋鋼為主，另外是以挖掘機(jī)為代表的機(jī)械，以及重卡、汽車、家電等，它們主要使用板材。今年板材的需求很好，且實(shí)際對(duì)應(yīng)可交割的普卷 產(chǎn)量占比又比較低，板材和螺紋的價(jià)差超出歷史水平，如果不了解兩個(gè)品種的供需面，做價(jià)差回歸的套利都是虧損的。從圖中也可以看到，以汽車和挖掘機(jī)為代表的 需求今年增長(zhǎng)是非常明顯的。所以黑色終端需求，我們認(rèn)為2017年上半年不一定會(huì)超預(yù)期，但至少需求端是穩(wěn)定的，這還是相對(duì)中性的評(píng)估。我們?cè)賮?lái)看鋼廠生產(chǎn)，2016年整體高爐開工率上升幅度有限，且在去產(chǎn)能大背景下，后期即使有利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)，其上升空間也較為有限。中頻爐是近期的 焦點(diǎn)，中頻爐產(chǎn)量約占整個(gè)粗鋼產(chǎn)量的5%-6%，但是它生產(chǎn)的螺紋鋼，占整個(gè)螺紋鋼的產(chǎn)量的16-18%。所以如果明年去產(chǎn)能主要針對(duì)中頻爐，那對(duì)于螺紋 鋼的供應(yīng)減少將非常大，很可能面臨供應(yīng)缺口。鐵礦方面，前面提到鐵礦存在結(jié)構(gòu)性矛盾，到2017年我們認(rèn)為黑色品種里鐵礦的基本面是最差的，外礦擴(kuò)產(chǎn)疊加國(guó)內(nèi)去產(chǎn)能。當(dāng)然，目前遠(yuǎn)月鐵礦貼 水幅度一直比較大，就是說(shuō)盤面已經(jīng)反應(yīng)了它未來(lái)的供需。鐵礦需要注意一個(gè)問(wèn)題，除了基本面研究，更多還需要關(guān)注他的金融屬性以及與現(xiàn)貨市 場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)。從2015年開始，盡管鐵礦一直處于過(guò)剩局面，但是出現(xiàn)過(guò)三次近月合約的逼倉(cāng)，就是1505、1509、和1601。為什么會(huì)逼倉(cāng)呢？根本原因 是在于，最后合約到期之后，期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格要回歸，而盤面長(zhǎng)期處于高貼水，臨近交割要么以現(xiàn)貨價(jià)格下跌來(lái)回歸，要么以期貨價(jià)格補(bǔ)漲來(lái)收斂。而港口庫(kù)存 中，適合用來(lái)交割的資源一直比較緊張，這導(dǎo)致可能出現(xiàn)無(wú)貨可交或虛盤較大的情況，因?yàn)槌謧}(cāng)中有大量的投機(jī)性資金。所以期貨和股票最大的不同一點(diǎn)，合約到期 之后必須考慮交割問(wèn)題，鋼市大熊市的時(shí)候是多頭不愿意接貨，而在庫(kù)存普遍較低的環(huán)境下，就是空頭交貨困難。鐵礦因?yàn)殚L(zhǎng)期處于期貨貼水狀態(tài)，每次臨近主力合 約交割，一般都會(huì)出現(xiàn)期貨補(bǔ)漲來(lái)回歸。最后看一下焦煤焦 炭，從四季度開始焦化企業(yè)的開工率已經(jīng)達(dá)到比較高的水平了，后續(xù)即便繼續(xù)提升，實(shí)際供應(yīng)量的上升也有限。為什么呢？因?yàn)檫@幾年，我們的產(chǎn)能看上去很高，但 是因?yàn)檫B續(xù)虧損，很多血汗煤炭，逐漸退出或關(guān)停，國(guó)家去產(chǎn)能的任務(wù)依舊沒(méi)有結(jié)束，276工作日縮減的量可能超出統(tǒng)計(jì)量。而最近很多煤礦恢復(fù)了之后，頻繁發(fā) 生事故，在年底及春節(jié)前后安全減產(chǎn)對(duì)生產(chǎn)還會(huì)有影響。所以我們總體上來(lái)看明年上半年，很難看到供應(yīng)端有較大的增量了。第二個(gè)農(nóng)產(chǎn)品方面，2017年趨勢(shì)相對(duì)明顯的品種是油脂類；通過(guò)圖表，我們可以清晰得看到，截至到2015年，豆油(7102, -62.00, -0.87%)價(jià)格已經(jīng)處于歷史地位。供需平衡表作為農(nóng)產(chǎn)品研究的關(guān)鍵，我們需要重點(diǎn)關(guān)注，通過(guò)全球和中國(guó)的油脂供需情況來(lái)看，過(guò)去幾年價(jià)格的持續(xù)下跌，油脂庫(kù)存在不斷地降低，高庫(kù)存壓力已經(jīng)逐漸得到釋放；供給方面，當(dāng)前豆油、棕櫚油以及國(guó)內(nèi)菜油庫(kù)存偏低；需求方面，可以關(guān)注一下印度， 盡管很多人認(rèn)為印度經(jīng)濟(jì)存在某些問(wèn)題，但是當(dāng)前印度對(duì)豆油的需求比較旺盛；特別是2016年，印度國(guó)內(nèi)對(duì)小包裝油的需求增長(zhǎng)非常明顯，主要原因在于，印度 原來(lái)的消費(fèi)水平比較低，對(duì)高品質(zhì)油脂的需求十分有限，隨著印度經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，對(duì)較高品質(zhì)油脂的需求逐漸增加，而小包裝油質(zhì)量通常會(huì)更好一些，因此2016年 的消費(fèi)增長(zhǎng)非常高。從整體的供需來(lái)看，農(nóng)產(chǎn)品的市場(chǎng)周期基本為三年，并且這個(gè)周期比較明顯；從2012年的熊市開始至2016年，我們認(rèn)為農(nóng)產(chǎn)品走勢(shì)已經(jīng)經(jīng)歷了相 對(duì)完整的周期，因此農(nóng)產(chǎn)品熊市已經(jīng)告一段落；而油脂的供需平衡問(wèn)題，眾所周知，農(nóng)產(chǎn)品的供給在很大程度上取決于天氣因素，即我們所知的“靠天吃飯”，人為 因素在供給方面的影響很��；經(jīng)過(guò)幾年的修復(fù)之后，基本面在2016年得到了較好的改善，在接下來(lái)的2017年，我們認(rèn)為隨著基本面的逐漸好轉(zhuǎn)，加之整個(gè)社 會(huì)對(duì)通脹預(yù)期的逐漸強(qiáng)化，油脂可能會(huì)成為資金配置的重點(diǎn)。原因很簡(jiǎn)單，上一輪的經(jīng)濟(jì)危機(jī)是從2007年的經(jīng)濟(jì)下行開始，而2008年表現(xiàn)最好的兩個(gè)品種， 一個(gè)是原油，第二個(gè)就是油脂。農(nóng)產(chǎn)品中的油脂類將會(huì)成為對(duì)沖通脹中資產(chǎn)配置非常重要的標(biāo)的，并且其安全邊際非常高；未來(lái)的油脂可能是一個(gè)逐步抬高的過(guò)程， 這也適合大資金的長(zhǎng)期布局。第三個(gè)簡(jiǎn)單說(shuō)一下貴金屬，這張圖很明顯能看出黃金的 價(jià)格和其供需是不相關(guān)的，供需缺口和黃金價(jià)格并沒(méi)有關(guān)系。黃金不能拿供需平衡表或者是供需來(lái)進(jìn)行評(píng)估，因?yàn)辄S金是金融品種。對(duì)它價(jià)格影響比較大的是投資性 的需求。身邊很多做商品或者外匯投資很好的朋友，在黃金上總是虧損，因?yàn)椴恢傈S金的交易對(duì)手。可以確定的是，黃金和美元在大周期上是逆向的。所以 2017年，由于美國(guó)整體是收縮的狀況，全球美元流動(dòng)性可能會(huì)出現(xiàn)邊際收縮，加上特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)的貨幣政策并不是太寬松，因此2017年黃金很難有超預(yù)期的表現(xiàn)，除非發(fā)生不可抗拒力的更大的黑天鵝事件。因此，綜合來(lái)看，2017年，除黃金之外，工業(yè)品和農(nóng)產(chǎn)品存在價(jià)格抬升，從安全邊際來(lái)看，油脂可能會(huì)成為2017年商品市場(chǎng)最大的亮點(diǎn)。謝謝大家。
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